富邦金(2881)

1.富邦金12/27/2012公告以約306億元新台幣取得華一銀80%股權，由富邦金與北
富銀分別持有29%、51%，其餘20%股權持有者為上海浦發銀行。若以2Q12底
淨值計算，購併價值符合預期為PBR 2.18X(原預期PBR 2-2.5X)，交易將全數以
現金進行，而待雙方主管機關核准後，富邦金將再增資200-250億元。

2.現階段相較於同業而言，此併購案對富邦金不啻為一樁好買賣：
(一)80%股權使其擁有主導性高的經營權，並直接取得四間分行，十間支行通
路；(二)華一銀擁有全國性執照，即可向中國地區所有陸資、台資企業提供
人民幣及外幣產品服務，此重要性不言而喻；(三)未來將積極申請消金業務
資格，以北富銀在國內的財富管理know-how，未來將有助於華一銀在企金業
務外的手續費收入成長；(四)以華一銀2011年底稅後獲利3.12億元人民幣估
算，對富邦金獲利推升幅度年化後為4.04%，或每股EPS 0.12元(以稀釋後股本
計算)；(五)資產品質水準及資本適足水準極佳，亦無地方債疑慮。

3.長期而言，富邦金若能克服下述經營現況，則長期評價續有再揚升空間：
(一)就獲利角度而言，華一銀貢獻度僅呈中性，若考慮增資後稀釋獲利幅度約
6.13%-7.66%，估算華一銀年度每股獲利貢獻需達0.18-0.23元，拉高獲利水準
有其必要性；(二)2011年華一銀淨利差為2.1%，相較中國城市商銀以上約
2.5-2.7%，若能有效仿製廈門銀行經營經驗，未來尚有改善空間；(三)為求資
產負債表上的成長性與規模經濟，持續增加分行通路乃勢在必行，如何在可能
的增資情況下，使各項營運指標間取得平衡亦為關注焦點。

4.富邦金無論在銀行端或人壽端，獲利能力皆優於同業，而日盛亦認為併購
華一銀不僅使其中國地區佈局較具效率性，更成為國內首間中國題材效益
實質化之金控，因此將其評價由中立調升至買進，依SOTP，目標價41.3元。

5.富邦金累計01-11/2012 稅後獲利262.97 億元，YoY-24.51%，稅後EPS 2.79 元，
達到日盛預估的88%，表現不如預期，主要係因富邦人壽初年度保費收入成長
持續趨緩，以及較無積極處份帳上投資部位。

6.富邦金營運表現：(一)人壽端及銀行端皆不改以銷售傳統型
保單為主之策略，回歸壽險公司尋求長期利潤導向模式，而此將有利於保單有
效價值持續成長；(二)富邦人壽累計01-09/2012 資金投報率為4.16%，資金成
本則進一步降至4.08%，微幅利差益顯示富邦人壽調整效益持續發酵，年化累
積避險成本亦僅有84bps；(三)北富銀核心業務表現仍然穩定，而日盛認為其正
常放款備抵1%之缺口40 億最終可能選擇分年攤足，此將可降低獲利波動程度。

7.富邦金營運基本面表現穩定成長，無論人壽端或銀行端獲利皆
在同業水準之上，加上取得華一銀80%股權後，更成為國內首間中國題材效益
「實質化」之金控，因此將其投資評等由中立調升至買進，依SOTP，目標價
41.3 元。